IT博客汇 | “保本策略”与“绝对收益”2016的热度投资词汇

“保本策略”与“绝对收益”2016的热度投资词汇

Ariszheng发表于 2016-01-16 00:25:42

最近一年的股市过山车式的行情给投资者留下深刻的印象，导致投资者对于A股有所畏惧, 预计2016年流行保本策略与绝对收益了。

保本资产配置

保本资产配置一般被称为动态资产配置（dynamic asset allocation）。动态资产配置以一种有计划的方式（基于系统规则与主动判断是相对的）改变资产配置来调整投资组合的风险敞口。然而，这个名字有误导，因为所有的资产配置策略都应该是动态的，不仅仅是这一个。

保本配置的前提是投资者的风险承受能力取决于投资组合价值。如果投资组合价值跌到某个水平以下（地板价值），投资者的风险承受能力下降为零，则投资组合中应该大比重购进保守资产。随着投资组合价值上升到地板价值以上，投资者的风险承受能力增加了，则投资组合中应该大比重购进激进资产。保本资产配置根据投资组合价值和地板价值的相对位置（复制一个看跌期权），在风险和保守资产之间动态地改变投资组合的资产配置。保本投资组合倾向于追随趋势，并投资更多表现良好的资产种类。恒定比例组合保险（Constant Proportion Portfolio Insurance, CPPI）是一个保本资产配置的普遍策略。决定风险资产投资量的公式如下：

$ in risk assets = m * (assets – floor)

其中m是风险资产投资乘数，assets指的是投资组合中持有的总资产的价值，floor是投资组合价值允许的最小值。Assets减去floor就是缓冲，或者叫可以投资于风险资产的资金。风险资产乘数m比1大。Floor有一个初始的正的值，而且它会随时间增长或波动。缓冲的一个固定比例（m）被投资于风险资产。当缓冲等于零，投资组合停止向风险资产P436投资。如果投资组合的价值跌到地板价值以下，投资组合就锁定现金，而且保持现金投资（现金套牢风险），除非投资者以一个新的投资策略重新构造投资组合。

乘数（m）决定投资风险资产的最大杠杆倍数，投资风险资产需要把策略锁定在一定资产比例或资产金额内。比如，乘数为“5”代表只要在重新平衡期间风险资产比重不变动超过20%，策略就有效。乘数可以根据市场波动反向地动态调整，以便增加一层新的保护，以免策略被现金套牢。

举个例子，假定一个总资产价值为100美元的投资组合，一个最低地板价值为75美元，且m等于2。最初的风险资产配置是50美元（2×（100-75））。如果风险资产跌了10%，它们在投资组合中的价值就是45美元。投资组合现在由45美元的风险资产和50美元的保守资产组成，共计95美元。新的对风险资产的投资将是40美元（2×（95-75））。当风险资产跌价时，投资组合会卖出风险资产。在重新平衡后，投资组合有40美元的风险资产和55美元的保守资产。

黑色星期一发生在1987年10月19日，全世界的股市都崩盘了。道琼斯工业指数下跌22.6%，成为了这个指数最大的日跌幅。对这次崩盘最流行的解释是被程序交易者兜售。投资组合保险策略，比如CPPI，当股市下跌时卖出股票。那是一个恶性循环。随着更多股票地抛售，股市进一步下跌。

黑色星期一说明了CPPI策略的弱点。当市场太快太大幅度地下跌，CPPI策略没有足够的时间去抛售跌价资产来把投资转移到安全资产上去。在这个循环下，CPPI不能保护投资组合免于跌穿地板价值。缺口（gap）被定义为相对于缓冲的风险资产价值。为了在风险资产的急速下跌过程中保护CPPI投资结构，投资者可以置办一份缺口风险保单（gap risk insurance policy）。万一风险资产下跌某百分比，这个保险会赔偿CPPI。

现金套牢风险（cash lock-in risk）意味着一旦地板价值被跌穿，投资组合就全部投资于保守资产，不能再投资于风险资产。一个减小这种风险的方法就是多元化。对一个只用股票和现金的CPPI投资结构来说，风险比较高。然而，除了仅投资于股票，CPPI可以运用多元化的多资产投资组合。通过确定多资产投资组合的适当风险水平，CPPI结构可以最小化缺口和现金套牢风险。这样一种有CPPI保护的，基于多资产投资组合的投资组合通常被称为受保护的多资产投资组合（protected multi-asset portfolio）。

图29.8比较了从2000年1月到2012年6月的回溯的CPPI策略和标普500指数。在此期间，CPPI策略产生了一个和股市相似的却具有较低回撤的收益。50%美国股票，50%美国国库券组成的回溯的CPPI策略和标普500累积绩效，2000年1月到2012年6月。

数据来源: Bloomberg, Global Financial Data, S&P.

八、绝对收益

绝对收益投资组合（absolute return portfolios）旨在获得正的收益。它的参考基准是现金或者通货膨胀，而且投资组合有一个高于基准的目标。投资组合经理被期望在市场下跌时对冲掉下方风险。

绝对收益的目标很难实现。一方面，如果目标是高于现金收益率4%（一个4%的目标通常因为4%代表股票风险溢价），投资组合必须承担重大风险才有可能实现它的收益目标。另一方面，如果目标是避免负收益，投资组合必须通过购买保护（很贵）或者在市场下跌前（需要先见）转变投资组合为一个保守策略来保护下跌风险。产生高回报同时保护下跌风险是积极管理的终极目标。

当短期利率高时，获得正的名义收益是件容易事儿，因为现金就提供了一个安全的收益。然而，当短期利率高时，通常通货膨胀也高，或者通货膨胀增长，因此，现金可能提供的不是一个正的实际收益。如果绝对收益的目标是现金收益加4%，同时短期利率是4%，总目标收益就是8%。这是一个类股票的目标收益，而且需要假定达到目标要有类股票的风险。

大多数绝对收益投资组合需要运用衍生工具。通过购买下跌保护的方式从而快速降低且/或重组投资组合的风险很有可能是在市场变化发展过程中，唯一的成本有效地调整投资组合持仓的方法。一些绝对收益投资组合也是运用杠杆策略，因为它们的配置往往需要在不同的情景下均获得正的收益；而在一些情景下，期望收益也因此而变得并不可观。因此，杠杆被用来放大收益。

成功的绝对收益策略必须被有着预测技术和正确判断力的投资经理管理。对于获得相对高的正收益同时最小化下跌风险，没有一个普遍适用的基于规则的策略（一些量化对冲基金可能有这样的策略）。一直成功的绝对收益策略很少并且通常很贵（因为只有技术高超的投资经理知道这种策略，为获取他们的技术需要付很多钱）。

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